人瑞人才左邊()右邊收購(gòu)上海思芮信息科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“上海思芮”)46%股權(quán)一案贏來(lái)最終時(shí)刻。

9月26日，人瑞人才發(fā)布通函稱(chēng)，對(duì)上海思芮的并購(gòu)已獲得公司51.29%的公司相關(guān)股東的批準(zhǔn)，為此后者將成為公司非全資附屬公司，其財(cái)務(wù)將在未來(lái)并入人瑞人才的財(cái)務(wù)報(bào)表中。

人瑞人才對(duì)于上海思芮的并購(gòu)，最早見(jiàn)于今年3月8日。彼時(shí)，人瑞人才便發(fā)布公告稱(chēng)，將以4.08億人民幣的代價(jià)，收購(gòu)上海思芮46%的股權(quán)。但由于四、五月份上海疫情的反復(fù)，導(dǎo)致相關(guān)手續(xù)被延誤。

根據(jù)9月26日的通函，人瑞人才收購(gòu)上海思芮的第二期先決付款條件有望于30日達(dá)成，公司只需在5個(gè)工作日內(nèi)結(jié)付第二期尾款2.24億元人民幣，便將正式完成對(duì)上海思芮的收購(gòu)。屆時(shí)，人瑞人才將取得上海思芮董事會(huì)的多數(shù)席位，成為其控股股東，并實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)的并表。

對(duì)上海思芮的收購(gòu)有望讓人瑞人才產(chǎn)生價(jià)值重估，這不僅是因?yàn)樵摴P交易能增厚人瑞人才2022年的業(yè)績(jī)，更為關(guān)鍵的是，這加強(qiáng)了人瑞人才在信息科技與軟件外包領(lǐng)域的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在業(yè)務(wù)的相互協(xié)同發(fā)展下，人瑞人才能更大程度的抓住企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的歷史性機(jī)遇，提升公司在長(zhǎng)期維度上的成長(zhǎng)空間和競(jìng)爭(zhēng)壁壘，有助于公司內(nèi)在價(jià)值的持續(xù)提升。

以合理價(jià)格收購(gòu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

若詳細(xì)閱讀交左邊易通右邊函，便能體會(huì)到人瑞人才眼光的“毒辣”，這不僅體現(xiàn)在其收購(gòu)的上海思芮是一個(gè)優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，亦體現(xiàn)在公司花費(fèi)的收購(gòu)代價(jià)十分合理，最大程度的保障了包括中小股東在內(nèi)的全體股東利益。

成立于2013年的上海思芮，以客戶(hù)服務(wù)為導(dǎo)向，通過(guò)創(chuàng)新及技術(shù)服務(wù)能力，為各行業(yè)客戶(hù)提供解決方案及端到端的一體化流程服務(wù)，快速響應(yīng)客戶(hù)需求，實(shí)現(xiàn)高效及優(yōu)質(zhì)的交付，解決客戶(hù)業(yè)務(wù)痛點(diǎn)，幫助客戶(hù)快速實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)目標(biāo)及數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

為實(shí)現(xiàn)全國(guó)化的布局以及深化區(qū)域性的行業(yè)沉淀，上海思芮分別在沈陽(yáng)、大連、北京、青島、上海、南京、廣州、深圳、佛山、武漢、成都及西安12個(gè)城市設(shè)立于了支撐平臺(tái)，并在沈陽(yáng)、廣州、北京、上海、南京、成都及青島七個(gè)城市設(shè)立了研發(fā)中心。

正是得益于支撐平臺(tái)以及研發(fā)中心的設(shè)立可快速響應(yīng)客戶(hù)需求并提供相應(yīng)服務(wù)，上海思芮的業(yè)務(wù)在全國(guó)持續(xù)快速擴(kuò)張。據(jù)悉，截至2022年3月31日，上海思芮有近3900名信息科技及軟件開(kāi)發(fā)技術(shù)人員，公司業(yè)務(wù)涵蓋超過(guò)80個(gè)城市，已為中國(guó)超過(guò)160名客戶(hù)提供專(zhuān)業(yè)的信息技術(shù)及數(shù)字化人才服務(wù)。

從客戶(hù)結(jié)構(gòu)看，經(jīng)過(guò)多年的積累和沉淀，上海思芮已與金融、高科技、互聯(lián)網(wǎng)、先進(jìn)制造業(yè)、物業(yè)管理、汽車(chē)等多個(gè)行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)客戶(hù)建立了穩(wěn)定的客戶(hù)關(guān)系。2021年時(shí)，公司來(lái)自上述行業(yè)的收入占比分別為31.1%、19.8%、21.4%、7.6%、5.6%、5.3%，行業(yè)占比相對(duì)分散，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)。且上海思芮積極拓展醫(yī)療、網(wǎng)絡(luò)安全、物聯(lián)網(wǎng)及其他高價(jià)值含量領(lǐng)域的新客戶(hù)，實(shí)施多行業(yè)的戰(zhàn)略布局，以實(shí)現(xiàn)行業(yè)覆蓋的多元化。

據(jù)中國(guó)國(guó)際投資促進(jìn)會(huì)發(fā)布的服務(wù)外包百?gòu)?qiáng)榜單來(lái)看，上海思芮按服務(wù)收入可以排在行業(yè)前50名，即上海思芮是中型信息科技與軟件外包服務(wù)商中的領(lǐng)頭羊。從過(guò)往三年的業(yè)績(jī)也能看出上海思芮的強(qiáng)大業(yè)務(wù)韌性。

即使疫情自2020年爆發(fā)后持續(xù)影響宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但上海思芮2019至2021年的收入分別為5.94億、5.72億、7.16億元，整體呈上升趨勢(shì)，同期內(nèi)的經(jīng)調(diào)整除稅后凈利潤(rùn)分別為4500萬(wàn)、6640萬(wàn)、5990萬(wàn)。2021年經(jīng)調(diào)整除稅后凈利潤(rùn)的下降主要是因?yàn)?020年有社保減免使得收入成本有所降低，以及2021年規(guī)模擴(kuò)大后一般行政支出及研發(fā)費(fèi)用增加所致。

在厘定上海思芮的估值時(shí)，由獨(dú)立的第三方估值師選定了包括人瑞人才在內(nèi)的5家可比較上市公司得出平均市盈率，以上海思芮2021年的正常化凈利潤(rùn)為基準(zhǔn)，加回閑置現(xiàn)金，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了約21.6%的流動(dòng)性折價(jià)，從而得到了46%股權(quán)4.14億人民幣的定價(jià)。整個(gè)估值定價(jià)流程公正透明，最終收購(gòu)代價(jià)也符合行業(yè)水平，處于合理范圍。

擦出新增長(zhǎng)“火花”，解析收購(gòu)上海思芮的三大益處

企業(yè)快速擴(kuò)張主要有兩種方式，其一是內(nèi)生性增長(zhǎng)，其二是外延并購(gòu)，前者需要大量的時(shí)間和資源做戰(zhàn)略部署，對(duì)發(fā)展時(shí)機(jī)也有較高要求;后者通過(guò)收購(gòu)、并購(gòu)則能在短時(shí)間內(nèi)快速做大市場(chǎng)規(guī)模，助力企業(yè)迅速搶占行業(yè)紅利，奪得市場(chǎng)先機(jī)。對(duì)服務(wù)外包行業(yè)以及人瑞人才的發(fā)展有大致的了解后，便能洞悉人瑞人才收購(gòu)上海思芮具有重大的戰(zhàn)略意義。

我國(guó)服務(wù)外包市場(chǎng)規(guī)模龐大，但各細(xì)分行業(yè)的發(fā)展速度和成長(zhǎng)空間有明顯差別。近些年，隨著5G、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等基礎(chǔ)設(shè)施的完善，數(shù)字經(jīng)濟(jì)快速崛起，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型推動(dòng)信息技術(shù)及軟件外包服務(wù)市場(chǎng)快速發(fā)展。

據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)報(bào)告顯示，從2016年至2021年，我國(guó)的信息技術(shù)及軟件外包服務(wù)市場(chǎng)的規(guī)模從3619億增至6708億元，年復(fù)合增速為13.1%;其預(yù)計(jì)，在我國(guó)數(shù)字化發(fā)展的時(shí)代浪潮下，該市場(chǎng)規(guī)模有望從2021年的6708億元增至2026年的1.26萬(wàn)億元，年復(fù)合增速13.4%。

千億級(jí)別的市場(chǎng)仍以?xún)晌粩?shù)的增速在成長(zhǎng)，其中蘊(yùn)含著廣闊商機(jī)。人瑞人才也早已察覺(jué)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的歷史性機(jī)遇，因此持續(xù)加強(qiáng)信息技術(shù)崗位的服務(wù)外包業(yè)務(wù)，并向客戶(hù)提供信息技術(shù)解決方案。但由于相關(guān)人才儲(chǔ)備需要長(zhǎng)時(shí)間的積累，這掣肘了公司業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)張，導(dǎo)致人瑞人才2019年至2021年上述服務(wù)的收入占比低于10%。

對(duì)上海思芮的收購(gòu)，則完美解決了這一問(wèn)題。上海思芮在資源端、客戶(hù)端有明顯優(yōu)勢(shì)，人瑞人才可通過(guò)運(yùn)用上海思芮的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)自身在信息技術(shù)外包行業(yè)的規(guī)模、業(yè)務(wù)覆蓋能力以及專(zhuān)業(yè)服務(wù)能力，從業(yè)務(wù)布局上補(bǔ)足公司的短板，從而增強(qiáng)人瑞人才在服務(wù)外包行業(yè)中的核心競(jìng)爭(zhēng)力，這符合公司向數(shù)字化戰(zhàn)略升級(jí)的方向。

不止于此，人瑞人才對(duì)上海思芮的收購(gòu)在強(qiáng)化自身產(chǎn)品組合、股東業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展方面具有較強(qiáng)的想象空間，有望擦出人瑞人才的新增長(zhǎng)“火花”。

上海思芮具有強(qiáng)大的軟件開(kāi)發(fā)能力，可為助力人瑞人才為客戶(hù)提供全方面的定制化服務(wù)產(chǎn)品，豐富服務(wù)矩陣，加強(qiáng)服務(wù)產(chǎn)品化。人瑞人才研發(fā)升級(jí)的招聘平臺(tái)可增強(qiáng)上海思芮的招聘系統(tǒng)能力，而上海思芮的專(zhuān)業(yè)知識(shí)有助于招聘平臺(tái)的升級(jí)，可助力招聘平臺(tái)提高分析目標(biāo)人群的精準(zhǔn)度，進(jìn)一步增強(qiáng)公司在市場(chǎng)中的影響力。

在股東業(yè)務(wù)協(xié)同方面，東軟控股作為賣(mài)方在交易完成后仍持有上海思芮43%的股權(quán)，東軟控股是中國(guó)信息技術(shù)及軟件開(kāi)發(fā)行業(yè)的領(lǐng)先者，擁有豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和良好口碑。人瑞人才與東軟控股對(duì)上海思芮的聯(lián)合賦能，意味著打通了信息技術(shù)及軟件外包服務(wù)行業(yè)最重要的兩大要素，即一體化技術(shù)解決方案及人力資源供應(yīng)鏈，實(shí)現(xiàn)了對(duì)人才服務(wù)業(yè)務(wù)及人才產(chǎn)業(yè)鏈的對(duì)接，這將持續(xù)強(qiáng)化人瑞人才在信息科技與軟件外包行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而形成更強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。

兩大邏輯助力價(jià)值重估

基于收購(gòu)上海思芮對(duì)人瑞人才發(fā)展的戰(zhàn)略意義，市場(chǎng)對(duì)人瑞人才的價(jià)值有望迎來(lái)重估，這又體現(xiàn)在了兩方面，其一是估值邏輯變化下估值倍數(shù)的提升，其二是業(yè)績(jī)的增厚。

二級(jí)市場(chǎng)的公司估值是市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的綜合定價(jià)，其中囊括了企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力、發(fā)展階段、發(fā)展模式、成長(zhǎng)空間等多重因素，當(dāng)其中的多個(gè)要素發(fā)生變化之時(shí)，企業(yè)的估值倍數(shù)也隨之變化，收購(gòu)上海思芮后的人瑞人才，有望發(fā)生這一系列的“化學(xué)反應(yīng)”。

首先，交易完成后，人瑞人才在整個(gè)服務(wù)外包行業(yè)中的核心競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)將得到明顯改善，整體盈利能力也隨之增強(qiáng)。

從人瑞人才2022年上半年的業(yè)績(jī)來(lái)看，得益于在數(shù)字化領(lǐng)域的聚焦，人瑞人才數(shù)字技術(shù)與云服務(wù)的收入達(dá)到約1.11億元，同比增長(zhǎng)332.9%，數(shù)字化已發(fā)展成為公司的第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)。并表后，人瑞人才在數(shù)字化領(lǐng)域的收入占比將進(jìn)一步提升，這也意味著公司整體業(yè)務(wù)發(fā)展向更具潛力的方向聚焦。

且信息技術(shù)及軟件外包業(yè)務(wù)由于準(zhǔn)入門(mén)檻較高，因此該領(lǐng)域的毛利率相對(duì)其他行業(yè)的外包服務(wù)更高，這一點(diǎn)在上海思芮上也能得到印證，其2019年至2021年的毛利率分別為19.1%、21.9%、17.2%，明顯高于人瑞人才2018至2020年10%左右毛利率的水平。上海思芮并表后，將帶動(dòng)人瑞人才整體盈利能力的提升。

其次，并表之后，人瑞人才的行業(yè)覆蓋更加多元化，抗風(fēng)險(xiǎn)能力大幅提升，可有效降低周期性的宏觀風(fēng)險(xiǎn)。

宏觀經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)影響著各行各業(yè)的發(fā)展，但對(duì)各行業(yè)的影響程度又各不相同，處于高景氣度的行業(yè)受波及程度相對(duì)較小，發(fā)展具較強(qiáng)的韌性。并表上海思芮后，人瑞人才的行業(yè)覆蓋更加多元化，可降低宏觀風(fēng)險(xiǎn)，且上海思芮目前加速向醫(yī)療、網(wǎng)絡(luò)安全、物聯(lián)網(wǎng)及其他高價(jià)值含量領(lǐng)域的滲透和擴(kuò)張，利于人瑞人才抗風(fēng)險(xiǎn)能力的持續(xù)提升。

此外，在雙方業(yè)務(wù)的協(xié)同互助下，人瑞人才自研SaaS和招聘平臺(tái)作為新興業(yè)務(wù)有望成為公司的第三增長(zhǎng)曲線(xiàn)，新興業(yè)務(wù)的放量將帶動(dòng)公司估值的變化。

與外包業(yè)務(wù)不同，SaaS和招聘是典型的輕資產(chǎn)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，盈利能力更強(qiáng)，規(guī)模效應(yīng)更為顯著，該等業(yè)務(wù)模式在資本市場(chǎng)中更易獲得高估值，與外包業(yè)務(wù)并不是一個(gè)估值體系。在人瑞人才與上海思芮的業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)下持續(xù)放量，人瑞人才的估值倍數(shù)也有望隨之提升。

在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善、盈利能力提升，抗風(fēng)險(xiǎn)能力增強(qiáng)以及新興業(yè)務(wù)放量等多個(gè)因素的共同作用下，人瑞人才的內(nèi)在價(jià)值有所提升，這也必然會(huì)反映到公司的估值水平上來(lái)，待市場(chǎng)情緒好轉(zhuǎn)后，這一過(guò)程將在股價(jià)上所有體現(xiàn)。

而在業(yè)績(jī)?cè)隽糠矫妫m然上海疫情的反復(fù)對(duì)上海思芮上半年的業(yè)績(jī)?cè)斐闪艘欢ㄓ绊?，但延后的市?chǎng)需求有望在下半年加速釋放，預(yù)計(jì)上海思芮2022年全年可實(shí)現(xiàn)5000-6000萬(wàn)的凈利潤(rùn)水平，按46%的股權(quán)比例計(jì)算，即在第四季度上海思芮并入人瑞人才的凈利潤(rùn)有望達(dá)到600-700萬(wàn)的規(guī)模;至2023年時(shí)，上海思芮的并表凈利潤(rùn)則有望達(dá)到3000萬(wàn)水平。

且就人瑞人才而言，雖然上半年受疫情影響以及一位大客戶(hù)的流失造成業(yè)績(jī)有所下滑，但該利空已體現(xiàn)在了過(guò)往的股價(jià)走勢(shì)上;進(jìn)入下半年后，疫情影響消退，經(jīng)濟(jì)陸續(xù)恢復(fù)，人瑞人才的基本面迎來(lái)邊際改善，再疊加上海思芮的并表，其內(nèi)在價(jià)值于下半年將有明顯的提升。

但由于大市低迷的影響，人瑞人才的股價(jià)已橫盤(pán)震蕩長(zhǎng)達(dá)4個(gè)月之久，在5港元附近上下波動(dòng)，并未反映公司基本面改善，內(nèi)在價(jià)值提升以及估值邏輯變化等眾多因素。

不過(guò)，若從另一層面來(lái)看，在公司股價(jià)橫盤(pán)震蕩期間，恒生指數(shù)跌幅近9%，而人瑞人才股價(jià)表現(xiàn)出了相對(duì)較強(qiáng)的韌性，這說(shuō)明公司股價(jià)已進(jìn)入筑底階段，一旦市場(chǎng)情緒有所好轉(zhuǎn)，在基本面改善以及估值邏輯變化兩大作用力下，人瑞人才股價(jià)有望向公司價(jià)值回歸。